西方对俄罗斯有色金属行业的制裁影响

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西方对俄罗斯有色金属行业的制裁主要波及生产与贸易两大环节。就欧盟和英美两国的情况分别讨论，若仅有英美两国解除对俄罗斯的制裁，那么金属市场的调整将仅限于内外价差的变动。这意味着俄铝和俄铜将能够转向交易所进行交仓。然而，若欧盟与英美同时取消制裁，除了比价调整外，欧洲地区现货升贴水的变化也将明显体现。

当前的地缘冲突对俄罗斯的铜和铝两大商品产生了双重影响。第一，货物生产方面，澳大利亚对俄罗斯氧化铝的禁运已导致俄铝的生产成本在2023年显著上升。同时，生产设备方面的禁运也使得俄罗斯铜矿的生产遭遇了相当程度的干扰。第二，在货物运输方面，SWIFT被禁止使用以及COMEX、LME的交仓限制对俄罗斯铜、铝等商品的贸易流程造成了重大影响。

值得注意的是，对俄制裁的主体主要为欧盟、英国和美国。相较于美国，欧盟在地缘冲突中表现出更强烈的安保焦虑，因此我们并不认为欧盟对俄罗斯的态度会迅速转变。后续，我们将针对（欧盟&英美解除制裁、英美解除制裁）这两种情景，讨论地缘冲突缓解对铜铝市场的影响。

对于俄罗斯铝业（俄铝）的影响尤为显著。由于俄罗斯所有的铝产能均由俄罗斯铝业掌控，我们可以从其年报中一窥俄乌战争以来制裁对俄罗斯铝生产情况的影响。在制裁后，俄罗斯铝业的贸易流向发生了巨大变化。根据俄罗斯铝业年报中区域销售的披露及推算，欧洲地区的份额在2022年至2024年下半年间从15-20%大幅下滑至5%以下。同时，随着制裁政策的逐步发酵，预计该份额在2024年下半年将进一步降低。然而，这些降低的份额开始逐渐转向亚洲和本土地区，而独联体地区的份额则保持稳定。

由于俄铝销售方向的转变，全球铝的内外结构也出现了明显变化。一方面，由于俄铝销售渠道的改变，铝全球市场的内外平衡被打破。与2023年相比，2024年（俄铝无法在LME及COMEX交仓）整体呈现出内部宽松而外部紧张的局面。另一方面，尽管2023年的进口利润驱动了铝锭的进口，但在2024年4月起，即使进口利润大幅亏损，铝的净进口量仍保持在高位。这背后反映了俄铝定价机制的转变，即从LME定价转向SHEF定价。

对于未来的展望，若欧盟和英美同时取消对俄罗斯的制裁，将使俄罗斯的铜和铝可以重新销往欧洲，并在LME及COMEX进行交仓。在此情景下，预计铜和铝的贸易流向将发生转变，原本流向亚洲的铜和铝将重新回到欧洲市场。同时，沪伦两地铝的比值将得到明显修复，而欧洲地区的铝升水将有所收敛，对铜的影响则相对较小。

相反，若只有英美两国解除对俄罗斯的制裁，虽然俄罗斯的铜和铝可以重新在LME及COMEX交仓，但无法直接销往欧洲。在此情况下，交仓将成为俄罗斯重要的销售渠道之一。尽管如此，沪伦比值仍会有所修复，但欧洲地区的铜和铝供应紧张的局面仍将持续存在，当地现货价格仍将维持较高水平的升水状态。

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