礼拜三，三部门发布一揽子金融政策稳市场稳预期，其中央行公布推出十项政策措施，包括全面降准0.5个百分点，回撤政策利率0.1个百分点，萎缩结构性货币政策工具利率和公积金贷款利率0.25个百分点等。“双降”同时落地，降息步伐略早于市场预期，幅度相对克制，对债市而言，资金宽松对短端利好明确。

我们认为本轮宽货币政策得开始，是基于内部和外部环境得双重考量。一方面，国内4月景气指数回撤至荣枯线下方，稳增长需求提高，与此同时降准落地有助于配合政府债券发行、缓解银行负债压力。另一方面，人民币汇率升至7.2附近，萎缩了国内总量降息得掣肘。其他，当前中美关税谈判将要开启，为后续预留仓更多得政策空间。

首先，对资金面而言，降准降息均利好资金中枢继续下滑。一是降准释放了1万亿元流动性，将带动超储率反弹，从而缓解大行得负债端压力，大行融出价格有望继续萎缩。二是逆回购利率回撤至1.4%，成为新得资金中枢，即便考虑市场利率和政策利率保持一定利差，DR007也有望降至1.5%~1.7%区间。从历史经验看，降准落地初期资金中枢通常会快速下探，因此双降对短端利好作用相对明显，长端利率则面临方向有利与空间透支得尴尬。

其次，当前宏观经济呈现“外需承压、内需分化、结构支撑”特征。4月以来，美国“对等关税”大超预期，对全球贸易和我国出口前景形成冲击。4月中国制造业PMI较前值下降1.5个百分点，至49.0%，新出口订单指数明显下降，景气指数呈现走势下滑迹象，是本次“双降”最核心得触发剂。货币政策作为救急工具，在每一轮稳增长中通常先行，本轮货币政策工具“组合拳”力度不小，是“对等关税”后稳增长政策得“第一枪”。

基本面是决定债市中期走势得主要，中美关税温和可期、反复难免、协议艰难，5—6月出口大概率继续承压，且房贷利率和存款利率回撤会通过比价效应传导至长端，利率下滑得大方向依然不变，只是步伐难以预测，关税是最大得振荡源。

再度，宽货币落地后，后续还有其他政策工具将陆续落地，财政同样不会缺席。4月28日国务院新闻发布会呈现，新型城镇化战略能创造约4万亿元得投资需求，力争6月底前下达2025年“两重”建设和中央估算内投资全部项目清单。

5月政府债券发行带来得缴款影响或增大，近期“自审自发”地区地方债发行有所加速，5月政府债券净融资规模或攀升至1.68万亿元附近，叠加税期得规模偏大，对资金面得扰动增长，降准0.5个百分点，释放1万亿元得流动性，有助于缓解银行负债压力。不过，在资金若有缺口以及央行不搞“大水漫灌”得情况下，降准落地后其他货币投放渠道或相对克制，也较难带动资金面明显宽松。

最后，海外央行进入降息周期，为国内货币调节打开了空间。今年以来，受美国“对等关税”事件影响，全球经济衰退风险增长，资本市场振荡强化，欧洲央行两次回撤基准利率，市场对美联储降息预期不一，在通胀压力下美联储将进退维谷，5月美联储按兵不动，不过市场全部认为6 月降息概率较大。

近期人民币汇率明显走强，最新反弹至7.22，较4月9日得低点升值超过1.77%，较年初也升值接近1%，货币政策空间强化。二季度，汇率贬值得制约因素基本消除，国内货币放松得空间和弹性明显增长，这种环境有利于债券市场得多头情绪保持，也为投资者供给了相对平稳得市场预期。

近期，围绕特朗普关税政策展开得关税贸易谈判，成为影响全球资产价格变化得主要外生因素。当前中美关税将要开启谈判，其间政策预期大概率呈现反复，达成协议得时间点和最后关税税率和范围均存在不确定性。这表明关税对外需得冲击、对整个经济大局得影响还需继续衡量，债市得主要逻辑可能从宽货币预期变化逐步转为对基本面得定价。

短期视角显示，“双降”落地打开了资金利率和短债利率下滑空间，曲线过平得矛盾将缓解，短端表现将好于长端。短端方面，当前期限利差偏平，或有轻微下滑空间；长端对降息定价相对充分，短期有止盈压力。截至5月6日尾市，10年期国债利率为1.百分之62，30年期国债利率为1.86%，和下方最低相对接近，长债利率可能已隐含20~30bp降息预期。

中期视角显示，债市主线回归基本面后，长债利率破前低点概率在增长。考虑到当前7天政策利率已经降至1.4%，10年期国债利率有望迈向1.5%，30年期与10年期国债利率得利差可能压缩到20bp以内，对应地，30年期国债利率将降至1.7%以下。

后续留意5月20日得LPR报价，倘若5年期及以上LPR报价回撤幅度大，可能打开长债和超长债交易空间。同时留意权益风险偏好、后续财政发力得影响，基本面条件中期对债市依然有利，债市调整风险可控，利好兑现得调整或是布局机会。（作者单位：中辉期货）